論小微企業(yè)信貸風險的周期性探底兼論小微企業(yè)在中國經(jīng)濟周期觀察信號上的領先性
小微企業(yè)是中國經(jīng)濟中比較基礎的部分，是就業(yè)的主要領域，是創(chuàng)新的主力軍，對經(jīng)濟的貢獻功不可沒。從2012年，中國經(jīng)濟不斷下行，民營企業(yè)（包含小微企業(yè)）出現(xiàn)大面積風險，中國銀行業(yè)競爭性回避民營企業(yè)，特別是小微企業(yè)，小微企業(yè)領域信貸風險負反饋非常明顯。經(jīng)過大約7年左右的不斷發(fā)展，我們認為中國的小微企業(yè)趨于周期性探底，而且有回升的跡象，但還不能確認真正的趨勢性反轉(zhuǎn)，至少還需要觀察一段時間。
一、小微企業(yè)的特點
小微企業(yè)是國民經(jīng)濟中最活躍組成部分，在整個經(jīng)濟體系具有不可替代的作用，在融資方面具有以下明顯的特點，主要表現(xiàn)在以下幾個方面：一是綜合實力較弱，抗風險能力差，自我保護能力差；二是靈活性強，約束少，順周期現(xiàn)象明顯（強周期）；三是管理規(guī)范性不高，透明度差，在金融機構(gòu)中信用認可度不高，也是信用收縮邊際影響最大的領域；四是發(fā)展戰(zhàn)略的前瞻性和全局性較差。
二、各類主體在中國經(jīng)濟波動中的領先滯后關系
根據(jù)中國的經(jīng)濟結(jié)構(gòu)，按信用強弱排序是政府、金融機構(gòu)、央企、地方國企及上市公司、大型民企、小微企業(yè)。在經(jīng)濟波動中，小微企業(yè)因自身原因是信用收縮中受害最大的領域，其次大中型民企。因此，經(jīng)濟波動中小微企業(yè)是最先受到影響的主體，但因靈活性強和約束少，也是最先復蘇的主體。根據(jù)我們的觀察，本輪經(jīng)濟下行最先發(fā)生風險的是珠三角、長三角的小微民企（2012年開始），其次是大中型民企（2013年開始），再次是邊緣國企、（2015年開始債券違約），第四是民營上市公司（2017年開始，債券違約和大股東質(zhì)押股票風險），第五是邊緣金融機構(gòu)和問題金融機構(gòu)（2018年開始，安邦、包商、國海等）。
中小企業(yè)風險集中爆發(fā)的階段大致可以分為三個階段：一是2012年開始至2015年左右，這個階段因外需收縮、經(jīng)濟下行、信用收縮和擔保鏈風險，小微企業(yè)出現(xiàn)一輪深度探底。此時期，曾出現(xiàn)一輪貨幣寬松，但因小微企業(yè)處于信用風險集中爆發(fā)期，并沒有享受到這一輪信用紅利；二是2015年-2017年，這個階段因信用收縮、金融強監(jiān)管和環(huán)保風暴，小微企業(yè)又進行一輪出清，特別是2017年環(huán)保一刀切，導致很多小微企業(yè)生產(chǎn)和現(xiàn)金流中斷。在這個階段，各家銀行為規(guī)避風險，爭相投放房地產(chǎn)類貸款，其中以按揭貸款最為突出，對實體經(jīng)濟特別是小微企業(yè)基本回避；三是2017年底至今，這個階段因簡政放權、減稅降費和環(huán)保邊際放松，小微企業(yè)的生存環(huán)境有所改善，但經(jīng)濟下行對小微企業(yè)造成不可忽視的影響。特別是2018年6月后，中央政府連續(xù)不斷向出臺支持實體經(jīng)濟的政策，支持小微企業(yè)的金融政策被放到戰(zhàn)略的高度，小微企業(yè)的融資環(huán)境出現(xiàn)改善。這個時期，小微企業(yè)已經(jīng)經(jīng)歷長達6年左右的出清，該出現(xiàn)風險的基本已經(jīng)暴露，未被出清的小微企業(yè)基本都有一定競爭力，或者是新興行的小微企業(yè)。
四、小微企業(yè)觸底的信號觀察
觀察小微企業(yè)在整個經(jīng)濟結(jié)構(gòu)中的表現(xiàn)，主要尋找能反映小微企業(yè)發(fā)展態(tài)勢的指標，我們嘗試用財新PMI與中采PMI的差異反映小微企業(yè)與大型國企的背離。目前，財新PMI與中采PMI形成明顯背離，中采PMI向下的趨勢明顯，但財新PMI明顯強勢，目前還在擴張區(qū)間。形成背離的原因是經(jīng)過“三去一降一補”后，國有企業(yè)的政策性紅利消退，疊加經(jīng)濟下行影響基礎原料的價格，居于上游的大型國企趨勢性下行，而小微企業(yè)基本是中游的制造業(yè)，恰好是價格下行的受益者，疊加多項利好政策的作用，小微企業(yè)的相對強勢就可以得到解釋
本次對小微企業(yè)的關注和扶持是長期戰(zhàn)略，可以預期小微企業(yè)的生存環(huán)境會出現(xiàn)持續(xù)好轉(zhuǎn)。而本次康波基本已經(jīng)完成由衰退到蕭條的轉(zhuǎn)換，小微企業(yè)風險集中爆發(fā)的階段已經(jīng)過去，可以確認本次小微企業(yè)已經(jīng)形成雙底（2015年和2017年）。今后幾年幾個不確定因素可能會影響小微企業(yè)的反轉(zhuǎn)，一是由美國為首的世界經(jīng)濟周期調(diào)頭向下，疊加中美貿(mào)易戰(zhàn)，對中國小微企業(yè)的影響有多大？這個需要觀察，但有兩點可以確定，1、小微企業(yè)受國內(nèi)因素的影響更大，世界經(jīng)濟周期的影響居于次要地位；2、世界經(jīng)濟已經(jīng)在2012年有過一次重要影響，本次影響的邊際效力應該遠小于上一次。二是中國本次經(jīng)濟下行將何種形式結(jié)束？特別是近期金融機構(gòu)出清和財政反危機的效果如何？但有一點可以確認，中國政府組織資源和控制整個經(jīng)濟的能力要遠強于西方政府，金融機構(gòu)出清軟著陸是大概率事件。
五、今后一段時間中國經(jīng)濟發(fā)展的部分預測
在政策方面，在穩(wěn)增長的基礎上中央和地方政府大力培育新經(jīng)濟和主導產(chǎn)業(yè)，財政反危機（主要是應對收入下降而支出的增加，同時處置地方債務風險），貨幣政策維持流動機適度充裕，金融出清軟著陸，加速推進混合所有制改革，穩(wěn)就業(yè)，同時進行制度改革，深化以法治國，妥善處理中央與地方的關系、政府與市場的關系、房地產(chǎn)與實體經(jīng)濟的關系、國有經(jīng)濟與民營經(jīng)濟的關系、新經(jīng)濟與傳統(tǒng)經(jīng)濟的關系。
在產(chǎn)業(yè)方面，以信息化帶動后工業(yè)化和服務業(yè)大發(fā)展，新興產(chǎn)業(yè)發(fā)展加速，主導產(chǎn)業(yè)逐步明晰，傳統(tǒng)產(chǎn)業(yè)加速龍頭化、大型化和集約化。
在金融領域，深化金融供給側(cè)改革，逐步培養(yǎng)適應新經(jīng)濟和高質(zhì)量發(fā)展的金融體系和金融機構(gòu)，尋找改革與處置風險的平衡點。
在新興產(chǎn)業(yè)領域，小微企業(yè)在增量市場的有利環(huán)境下快速向前發(fā)展。在傳統(tǒng)產(chǎn)業(yè)，小微企業(yè)主要作為大企業(yè)的上下游供鏈存在，在細分市場站穩(wěn)腳跟。但總體上，小微企業(yè)已經(jīng)度過風險的高發(fā)期，信貸風險已經(jīng)周期性探底。
二〇一九年六月三十日
